新一轮特殊再融资债券发行拉开大幕

本报记者 | 邵鹏璐

近日，内蒙古自治区财政厅和天津市财政局分别披露了发行特殊再融资债券的通知，拉开了新一轮特殊再融资债券发行的序幕。 

本次内蒙古自治区财政厅披露的特殊再融资债券共三期，为本年度再融资一般债券的第九至十一期，募集资金用途均为“偿还存量债务”，均于10月9日发行，发行期限依次为3年、7年、5年，拟发行金额依次为274.4亿元、194.4亿元、194.4亿元，合计663.2亿元。天津市财政局披露的特殊再融资债券同样为三期，为本年度再融资一般债券的第四至六期，募集资金用途亦均为“偿还存量债务”，发行期限均为5年，拟发行金额依次为97.0亿元、55.0亿元、58.0亿元，合计210.0亿元。

这是自7月24日中央政治局会议提出“制定实施一揽子化债方案”以来，关于特殊再融资债券的正式落地。

中信证券首席经济学家明明表示，此次内蒙古特殊再融资债券的“偿还政府负有偿还责任的拖欠企业账款”的资金用途让人眼前一亮，表明了债务化解和清理拖欠企业账款的合二为一，也彰显了本轮化债的方向和决心，以及对经济修复的重视程度。

何为特殊再融资债券

再融资债券是发行募集资金用于偿还部分到期地方政府债券本金的债券（为偿还到期的一般债券和专项债券本金而发行的地方政府债券，不能直接用于项目建设），是财政部对于债务预算的分类管理方式，即为“借新还旧”债券，和地方政府到期债券对应，不会增加地方政府债务余额。特殊再融资债券属于再融资债券的一种，特殊在募集资金用途的变化，由“偿还到期地方政府债券本金”变化成“偿还政府存量债务”，政府存量债务包含了非债券形式的存量政府债务，包括城投平台债务、对企业拖欠款等。特殊再融资债券主要用于化解隐性债务，将地方政府隐性债务“显性化”。据中证鹏元工商企业评级部研究员游云星介绍，从过往经验来看，我国曾有过三轮政府债券置换隐性债务的历程。

第一轮，2015~2018年，发行置换债券全面置换存量政府债务。根据审计署统计数据，该轮各地置换债券累计发行12.2万亿元。

第二轮，2019年建制县试点。2019年开始通过设立建制县隐性债务化解试点，定向发行置换债进行地方债务置换，主要投向经济相对偏弱地区。第一轮贵州、云南、湖南、甘肃、内蒙古、辽宁六省份部分县市被纳入建制县隐性债务化解试点区域，累计发行1579亿元地方政府置换债。

第三轮，2020年12月至2022年6月，特殊再融资债和全域无隐性债务试点。此轮化债主要以特殊再融资债置换地方政府隐性债务，共计发行约1.12万亿元特殊再融资债券。

随着此次内蒙古自治区的发行，本轮特殊再融资债券发行正式落地。国金证券固定收益首席分析师樊信江认为，结合2019年特殊再融资债区域选择及各省市债务率来看，2019年特殊再融资债发行的6个省份中，贵州、云南、湖南均为地方债务率较高且增速上行较快的省份；其次，贵州、云南、湖南、甘肃、内蒙古、辽宁六省份多位于我国西南、东北、西北等经济欠发达地区，侧面反映出债务压力大及经济欠发达的区域，入选建制县可能性相对较高。2023年政府工作报告中将财政赤字率从2.8%提升至3.0%，对应财政赤字将增加5100亿元左右，然而增加的5100亿元均来自中央赤字，地方赤字规模仍维持7200亿元，低于近年平均水平。预计本轮一揽子化债力度及空间或超过2019年，特殊再融资债券或将优先置换高成本隐性债务及拖欠工程款，因此除内蒙古外，预计城投及地方债务规模较大、非标占比较高、经济欠发达区域将成为本轮一揽子化债的重要试点。

机构预计，今年四季度会有大量的特殊再融资债券发行。后续天津、贵州、云南、陕西、重庆等12个地方债务压力较大的地区或将发行特殊再融资债券。

本次为何优先偿还拖欠企业账款

今年8月，国家发展改革委等部门联合印发《关于实施促进民营经济发展近期若干举措的通知》，强调应压实主体责任，推动解决拖欠民营企业账款问题。9月，国务院召开常务会议审议通过《清理拖欠企业账款专项行动方案》（以下简称《专项行动方案》），指出省级政府要对本地区清欠工作负总责，抓紧解决政府拖欠企业账款问题，解开企业之间相互拖欠的“连环套”，央企国企要带头偿还。

同时，内蒙古高度重视拖欠企业账款问题。据此前内蒙古清欠办负责人介绍，自2018年清理拖欠民营企业中小企业账款工作专项行动启动以来，4年间内蒙古累计清偿民营企业中小企业账款1165.42亿元，总体清偿化解率98.6%。2022年全区新增拖欠中小企业账款共计95.21亿元，截至2022年12月末，已完成清偿化解78.57亿元，剩余账款16.64亿元。明明认为，内蒙古此次发行特殊再融资债券则是贯彻落实了《专项行动方案》的方针，实现了债务化解和清理拖欠企业账款的合二为一，有利于企业生产经营和投资预期的改善，以及经济的持续回升向好。

此外，近期山西、陕西、辽宁、山东等省份也公布了最新的清欠进展。在游云星看来，当前经济形势下，清偿企业欠款是市场经济回暖、解决政府债务的重要手段，但在财政收支矛盾、地方政府债务压力的背景下，解决清欠资金来源需要获得更大的外部支持，预计未来其他区域将积极争取特殊再融资债券，来置换符合条件的存量隐性债务，部分或许也将用于清欠企业账款。

本轮特殊再融资债的额度有多少

据中证鹏元测算，2015年以来，为了防控地方政府债务风险，财政部对纳入预算的地方政府债券采取限额管理。截至2022年末，全国一般债结存限额14175.3亿元，专项债结存限额11680.89亿元，两者合计25856.19亿元，扣除其中未发行的中小银行专项债券限额2770亿元，相关政策可用理论额度空间约为2.3万亿元。据报道，今年用于置换隐性债务的特殊再融资债发行额度预计为1.5万亿元。

游云星认为，由于部分高风险省份结存限额空间较小，但其或更需要化债政策的支持，因此推测本轮特殊再融资债券化债，结存限额将有较大比例在各省份之间调配，近期各省市第三轮预算调整方案颁布情况由此值得关注。具体看内蒙古债务存限额情况，截至2023年9月27日，内蒙古一般债务限额7393.1亿元，一般债务余额6876.58亿元，限额—余额为516.52亿元，本次发行已超过债务上限。因此，预计中央在兼顾地区发展需求以及债务压力情况，对全国各地区的债务进行了统筹调配，推测此次内蒙古拟发行663.2亿元为在其自身额度基础上，又获得了中央1.5万亿元特殊再融资债券的额度分配。

游云星表示，根据市场最新情况，监管部门已初步批复特殊再融资债券方案及额度，虽然政策可用额度空间在2.3万亿元左右，相比40万亿~60万亿元的地方隐性债务体量，可置换比例很小，但对债务压力大、经济财力弱的区域或有四两拨千斤的效果，并且特殊再融资债券并不是唯一的化债手段。各地省市乃至区县应结合当地财力、资源禀赋、行政管理能力等因地制宜地推出操作性较强的化债方案，妥善应对债务到期后的再融资问题，加大时间换空间的力度，拉长期限、降低成本，在控制总量的同时，有效平滑债务压力。