CMF报告：对于美国量化宽松政策，发展中国家和新兴市场国家需要做好充分准备

中国发展网讯  7月21日，中国宏观经济论坛（CMF）首期宏观经济国际研讨会于线上举行。本期论坛由中国人民大学一级教授、经济研究所联席所长、中国宏观经济论坛（CMF）联席主席杨瑞龙主持，会议聚焦“美国量化宽松政策对全球经济的影响”。报告指出，面对美国量化宽松政策，发展中国家和新兴市场国家需要做好充分的准备。目前部分发展中国家债务积累迅速，而这种债务压力在近年来量化宽松带来的低利率背景下并未明显增大，然而未来一旦相关政策退出，那么这部分债务压力将会迅速增加。

美国量化宽松政策对各国金融条件的影响

几轮量化宽松政策中，美联储购买了大量的美国国债，这不仅影响到美国国内的金融条件，也对世界金融体系产生了巨大的影响。

首先是国内方面。2008年的量化宽松政策对美国国内的国债收益率产生了巨大的影响，使其出现了明显的下行。然而从国际角度来讲，美联储的政策不仅仅改变了它的国内债券收益率，同时也改变了整个国际收益率。根据目前计算，美联储的第一轮量化宽松政策不仅带来了美国债券收益率的变动，更是带动整个西方发达国家，包括澳大利亚、加拿大、德国、英国、日本等国的债券价格的变动。

整体而言，美联储的政策对其国内和一些发达国家都产生了一定的经济影响。但是除了发达国家之外，美联储的量化宽松政策也对新兴市场国家和发展中国家产生了非常明显的溢出效应。根据IMF计算，目前美联储100个基点左右的紧缩会带来新兴市场国家47个基点左右的债券收益率上行。并且目前美联储货币政策的溢出效应对于金融条件不稳定的发展中国家影响更加明显。

除了对发展中国家金融市场作用明显，美联储的量化宽松政策对汇率和资本流动同样有着非常强的影响。目前美联储的政策主要会通过对相关市场风险感知影响新兴市场国家，对于那些国际评级相对较低、汇率波动性相对较大、债务压力较大的新兴市场国家，量化宽松政策影响更大。而如果一个国家具有很强的财政稳健性，那么该国受到的影响就会相对较小，这个国家的货币政策就具有相对的独立性。

美国量化宽松政策对国际宏观条件的影响

美国的量化宽松政策对世界经济的影响不仅体现在金融条件方面，还体现在国际宏观条件方面。

美国的量化宽松政策会通过改变金融条件改善国际宏观经济运行。除了产出之外，报告更为关注国际大宗商品价格的变动。

报告考虑2009年以来的美国量化宽松政策对国际大宗商品的影响。用中美产出代表国际需求、用中美两国的货币政策代表国际上的货币政策，通过分析计算可以得出以下结论。第一，需求侧变动会对大宗商品价格带来影响，比如中美两国的产出会对全球大宗商品价格产生拉动作用。第二，过去十多年，对全球大宗商品价格影响最大的还是美国量化宽松所导致的全球流动性泛滥，美联储长期积累的流动性确实对全球资产价格产生了比较大的抬升效果。不同因素相对重要程度在不同时期有所差异。在此次大流行之前，流动性推动作用更明显。此次危机中，美国财政宽松推动了国内消费成为经济复苏的主要动力，但是供给恢复不足，导致需求是更为主要的因素，量化宽松是一个放大器的作用。

除了金属、原油等价格变动，美国量化宽松政策对全球粮食价格的影响也值得关注。美联储的政策推动全球粮食期货等价格上涨，而受食品价格上涨影响更大的是低收入国家和发展中国家。食品价格上升会给低收入国家和新兴市场国家带来通货膨胀，这又会影响到全球贫困问题和收入分配格局。

美国量化宽松政策的成本、风险及对策

总体而言，美联储的量化宽松政策利大于弊，帮助稳定了全球金融市场和宏观经济前景。然而这一政策仍会给全球经济带来一定的成本和风险：第一，长期以来对量化宽松政策的诟病在于政府介入购买证券可能会损害市场功能。然而目前来看除了日本之外，很少有国家在量化宽松背景下出现了市场功能弱化的情况。第二，对收入分配产生不利影响。这一问题在发达国家体现并不明显，主要集中在低收入国家和发展中国家。第三，量化宽松政策在退出时可能会给中央银行造成损失。如果美联储加息，那么由此带来的利率上升引发的资本损失会通过一定渠道传导至世界各国，这也会影响到全球金融体系的稳定，可能会给部分国家造成一定损失。但是目前看，由于央行有一系列对冲手段，这个问题并不是非常突出。第四，量化宽松政策与金融稳定的关系。量化宽松政策推动国际金融条件变化可能带来金融稳定的风险。但是，对货币政策与金融稳定关系研究还不充分，金融稳定更直接的支撑是宏观审慎管理。第五，美联储的量化宽松政策可能会带来通货膨胀。对于这一问题，目前证据显示量化宽松对通货膨胀的推动作用有限，中长期中更要关注影响通货膨胀的结构性因素，未来需要我们更多考虑量化宽松政策逐渐常态化之后通货膨胀预期的决定问题。第六，量化宽松政策退出策略。在2013年，美联储的政策变动产生了“削减恐慌”，导致美国国内十年期国债收益率在几个月时间上升了约1个百分点。未来的退出更要强化交流，引导预期，在货币政策的数量和工具间平稳过渡。

对于美联储货币政策产生的相应的影响，未来需要我们注意以下方面：

首先是发展中国家和新兴市场国家需要做好充分的准备。目前部分发展中国家债务积累迅速，而这种债务压力在近年来量化宽松带来的低利率背景下并未明显增大，然而未来一旦相关政策退出，那么这部分债务压力将会迅速增加。除此之外，对于一部分国家的财政政策和货币政策的制定，也会受到美国量化宽松政策变化的影响。很多国家强调财政政策和货币政策的协调，并且注重国内政策制定与经济环境的适应。然而随着美国扩展基建、增加赤字，未来国内政策也需要做出相应调整。最后是对于通货膨胀问题的思考。当前的通货膨胀更多在于欧美国家需求和供给错配，所以目前的通货膨胀仍然处于可控空间，未来更要关注影响通货膨胀的结构性因素变化和量化宽松政策中的通货膨胀预期决定问题。

总体判断，美联储的政策在未来一段时间内可能会继续保持相对稳定状态。但是由于目前世界各国经济复苏不平衡，所以美联储在政策退出时需要与各国加强沟通，将这一政策平滑退出。对中国而言，未来可以进一步降低准备金率，通过调整准备金率置换MLF来降低政策成本。

其次，对于中国而言，可以对某些特定的金融市场或者特定的企业类型进行一些定向资产购买，比如对中小微的资产进行一些定向购买。这些政策在去年有所实施，未来可以考虑进一步加大力度。

最后，中美之间经济周期正在逐渐错位，这导致了中美货币政策取向并不完全一致，可以通过未来中美政策的协调来进一步稳定世界经济。