地方债发行节奏提速利率下行 应对疫情冲击规模或再度扩容

中国经济导报 中国发展网 记者 | 邵鹏璐

2020年第一季度，地方政府债券累计发行492支，规模合计16105.08亿元，同比增长14.49%，其中新增债券15367.83亿元，再融资债券681.25亿元，此外仍有少量置换债券发行。由于2020年存量地方政府债券的到期时间集中在下半年，第一季度新发行债券以新增债券为主，再融资债券的发行规模较小。从资金用途看，新发行地方政府债券中专项债券占比达到68.54%，延续了2019年以来以专项债为主的融资结构。

发行节奏提速发行利率下行

近日，联合资信发布研报显示，今年第一季度地方债发行呈现四大特征：

——发行期限明显拉长，加权发行期限提至15.74年。从发行期限看，自2018年新增2年、15年、20年和30年期品种以来，地方政府债券的发行期限显著拉长。2018年至2020年第一季度，10年期及以上债券的发行规模占比快速上升，3年期和5年期品种的发行规模大幅压缩，地方政府债券期限和项目周期的匹配度进一步提高。2019年及2020年第一季度，新发行地方政府债券的加权发行期限分别为10.29年和15.74年，其中一般债的加权发行期限分别为12.13年和18.53年，专项债的加权发行期限分别为9.02年和14.47年，发行期限长期化的趋势更加明显。

——发行节奏提速明显，年内再融资债券发行压力较大。从发行节奏看，2017~2018年，地方政府债券的发行主要集中在第二、第三季度。2018年年底以来，随着全国人大授权国务院开始提前下达下一年度的新增地方政府债务限额，以及存量地方政府债券的到期规模进入快速增长阶段，地方政府债券的发行节奏开始提前，2019年第一季度发行规模占当年比例上升至32.20%，一定程度上缓解了第三季度集中发行压力。2020年第一季度，全国地方政府债券的发行规模相当于2019年全年的36.92%，其中专项债发行规模相当于2019年全年的42.65%，占比较2019年进一步提升；较高占比除了对冲疫情的负面影响外，也是出于推进项目落地速度、提高年内资金使用效率的考量。2019年，通过再融资方式偿还的地方政府债券占比为87.32%，考虑到2020年4～12月份地方政府债券到期规模合计19798.75亿元，年内再融资债券发行压力较大。

——各省市发行节奏分化较为明显。从发行区域的分布情况看，2020年第一季度，全国31个省级行政区、5个计划单列市和新疆生产建设兵团均有地方政府债券发行，但各省市发行节奏分化较为明显。对于2019年发行规模排名前两位的江苏和湖南，其2020年第一季度的发行规模分别仅相当于2019年全年的20.37%和27.28%，低于全国36.92%的平均水平。相比之下，广东省2020年第一季度的发行量达到了2019年全年的71.69%，另有15个省市的发行规模超过了2019年全年的40%。今年以来，地方政府债券的发行节奏受提前下达债务限额的影响较大，例如广东、贵州和辽宁均足额使用了提前下达的发行额度，但实际发行规模较上年全年差异较大。由于地方政府债务限额的增长空间受存量债务压力的影响大，对于部分债务负担重的省市，通过增发地方政府债券实现财政支出扩张的弹性也较为有限。

——发行利率整体下行明显，发行利差环比小幅下降，区域利差明显收窄。发行利率方面，面对疫情的冲击和经济增长的压力，稳定的货币政策有所放宽，引导市场利率下行，2020年第一季度地方政府债券发行利率呈下降趋势。发行利差方面，以同期限国债到期收益率为基准，2020年第一季度平均发行利差较2019年第四季度环比小幅下降，较2019年上半年已经有了明显回落。分区域看，2019年广西、云南、新疆和新疆生产建设兵团的发行利差显著高于其他区域，但2020年第一季度，发行利差的区域分化已经明显收窄，各省级政府在同一天发行的同期限政府债券在发行利率上没有明显差异。

发行规模或再度扩容

2020年以来，新冠肺炎疫情对全球经济产生冲击，特殊时期，我国陆续出台多项宏观政策措施，并将地方政府债券作为重要的逆周期调控工具。联合资信认为，相关政策表明今年将扩大地方债规模、加快发行进度、推进地方债市场化进程，向市场释放明确积极信号，巩固支持市场信心。

2020年发行规模或再度扩容。在疫情冲击下，加大地方政府债券发行规模以托底经济的预期更为强烈。3月27日召开的中央政治局会议提出财政政策要更加积极有为，将适当提高财政赤字率、发行特别国债并增加地方政府专项债券规模。

“假设赤字率为3%，财政赤字约3.15万亿元，其中1/3通过发行地方政府一般债券解决（约1.05万亿元），同时新增专项债较2019年扩容40%至3万亿元，预计2020年新增债券合计4.05万亿元。”联合资信预计，年内再融资规模1.78万亿元、置换债券1889亿元，预计2020年地方政府债券总发行规模约5.52万亿元，较2019年扩容26%。

发行节奏仍将提速，新增限额亟待下达。为充分发挥地方政府债券资金在稳投资、扩内需、补短板方面的重要作用，预计第二季度地方政府债券发行节奏仍将加速，但目前地方政府债务提前下达限额空间不足。截至3月底，北京、天津等13个地区已经完成全部提前下达额度债券的发行任务，黑龙江、山东等6地完成进度超过90%。整体上看，在2020年全国人大确定当年的地方政府债务的总体上限之前，在现有的制度框架下继续扩大地方政府债券发行的空间已经较为有限，新增限额亟待下达。

民生基建投资加码，重点项目多、风险水平低的地区受益。2019年9月，国务院常务会议强调提前下达的专项债资金不得用于土地储备和房地产相关领域、置换债务以及可完全商业化运作的产业项目，相关政策在2020年继续予以明确。今年以来，土储及棚改专项债并无发行，第一季度项目收益类专项债发行品种以市政建设、水利建设及生态环保、产业园区、社会民生等品种为主。预计2020年保障民生的基建类地方政府债券规模可持续扩容，老旧小区改造、新基建等发行品种将有所创新，重点项目多、风险水平低、有效投资拉动作用大的地区将得到较大倾斜。

地方政府债券发行利率或维持较低水平，利差贴近指导区间下限。为应对疫情冲击，今年以来央行多次降准释放流动性，目前市场资金面整体宽松，地方政府债券作为“银边债券”从避险角度看投资价值凸显，发行利率稳步下行。2020年以来，专项债券平均利率已由1月份的3.5%降至3.09%，预计第二季度地方政府债券发行利率仍可维持在当期的较低水平，与同期限国债利差贴近25BP的指导区间下限。