坚持住！一切都将过去，明天会更好

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中国经济导报 中国发展网记者 | 张守营

3月18日，美国股市、债市和大宗商品市场同时下跌，盘中标准普尔500指数下跌7%，再次触动熔断机制，市场交易暂停15分钟。这是自3月9日10天以来第四次熔断。3月9日，美国股市暴跌，三大股指开盘迅速下跌超7%，触发熔断，消息一出立马引发广泛关注，在知名APP知乎上更是以破亿的关注度荣登热榜榜首。真理越辩越明，由美股熔断展开的讨论，大家对于什么是熔断机制及其历史得到了科普，有人拿出了《1929年大崩盘》一书来旁征博引，加之专家、业内人士的通俗解释，以身说法，就连记者这样的门外汉也敢说“懂了”。

对此，商务部国际贸易经济合作研究院、区域经济合作研究中心主任张建平在接受中国经济导报记者采访时表示，出现这种现象的原因，原油价格战是直接的推手，疫情演化的不确定性，加上一些金融机构刻意用高杠杆做空，多重叠加，由此引发市场极度的恐慌。这也是绝大部分专家学者所持的观点。

张建平认为，美国多年来指数高位攀升客观上也积聚了巨大的回调压力。虽然市场风险在加大，但是否引发金融危机尚待观察。从金融机构的反应来看，目前还未出现金融机构破产的情况，德国和美国的银行皆表现，目前金融体系依然健康。

事实也证明，这近两周的时间，美股也并非一味在下跌，期间还是出现了几次上涨，专家分析，这是随着投资者权衡美国及其他国家快速拿出刺激计划与防治疫情措施而出现的。

以史为鉴，相比美股历史上的10次股灾，此次美股遭遇的情形就显得比较“小儿科”了，所以对美股熔断我们无需太过惊慌。

油价崩跌产生多米诺骨牌效应

毋庸置疑，石油是非常重要的战略资源，“得石油者得天下”！

对此次美股暴跌的前因后果进行复盘的话，我们就会发现，这是一场由油价所引发的一场多米诺骨牌效应。

中东股市就是多米诺骨牌的第一块。

北京时间3月8日，中东地区的股市普遍暴跌，沙特股市重挫，科威特股市首度熔断。

北京时间3月9日，科威特股市再次熔断。沙特股市盘中跌幅超9%，迪拜、阿联酋股市盘中跌超8%。

亚太股市集体重挫，日经225指数收盘暴跌5.07%，跌破20000点大关，创最近一年多新低。A股、中国香港、韩国、新加坡、泰国股市也全部暴跌，无一幸免。

据测算，这一日的暴跌，全球重要指数单日累计蒸发24.84万亿元人民币，相当于3.58万亿美元。这个数字相当于“巴西+加拿大一年的GDP”！

那么，又是什么推倒了这第一块多米诺骨牌呢？

这就要从欧佩克同以俄罗斯为首的非欧佩克产油国就原油生产政策产生的矛盾说起。

在3月5~6日召开的欧佩克与非欧佩克部长级会议上，欧佩克提议扩大减产150万桶/日；其中欧佩克100万桶/日，非欧佩克50万桶/日。但俄罗斯表示反对，最终未达成协议。

据相关媒体报道，与俄罗斯的产量谈判未果后，沙特阿拉伯采取激进措施，计划下个月将石油产量提高到远超每日1000万桶的水平，打响全面价格战，对原油价格进行了30多年来的最大下调。国家能源巨头沙特阿美对亚洲、欧洲和美国的客户提供了前所未有的折扣，以吸引炼油厂使用沙特原油。

数据显示，在此一周前，国际油价合约价格还在46美元/桶左右，短短两天时间暴跌约30%。这种下跌速度不仅是在近年，在国际油价历史上也非常少见。

北京时间3月9日，国际油价单日暴跌20%，一度跌近30%，这就是此次美股熔断的导火索，也是它推倒了第一块多米诺骨牌。

“无论沙特发起石油价格战的动机是什么，美国庞大的石油产业将是低油价的直接受害者。”来自光大证券的分析师分析，沙特与美国的特殊盟友关系也意味着，美国将难以接受石油价格因为沙特的价格战而持续低迷的前景。因此，当前油价暴跌的态势不可持续，后续或将存在变数。

不过，就最近的情况来看，原油价格战的阴霾并未散去。

3月10日，沙特阿美石油公司公告称，4月份的供应量将达到1230万桶/日。这意味着，其将原油产量提升26%。同日，俄罗斯能源部长诺瓦克表示，俄罗斯原油产量有增产50万桶/日的能力，俄罗斯石油公司可增产30万桶/日。

另外，沙特阿拉伯还与科威特达成协议，从所谓的“中性区”的联合运营油田恢复产量。科威特将4月销往亚洲的原油官方价格下调4.65美元/桶。

石油市场阴云密布，但沙特的表现似乎相对淡定，3月16日，沙特阿美首席执行官纳赛尔在财报电话会议上表示，沙特将继续在5月份之前增加石油产量。

纳赛尔补充称，沙特阿美对30美元/桶的油价“非常满意”。

俄罗斯同样坚称自己可以度过当前的低价环境。

历史上，1973年和1979年产生了两次石油危机，发达国家从经济增长的黄金时期进入“滞涨”的痛苦调整期。

对此，美国总统特朗普抱怨称，沙特阿拉伯与俄罗斯正在打的“石油价格战”和“假新闻”一起造成了市场大跌。特朗普还发布了多条推特试图安抚市场，他还说：“我们的经济很强劲，但这次（新冠肺炎疫情）让世界措手不及，但我认为我们应对得很好。”

美股暴跌背后的“黑手”

美股在经历了一周之内两次熔断之后，三大股指暴力反弹9%。有专家分析，虽然特朗普讲话之后美股涨幅扩大，但这只是表面的巧合（上次讲话后熔断），真正的原因在于导致美股暴跌的“幕后黑手”子弹已经打光。

这只黑手就是目前华尔街最为流行的对冲基金模式：风险平价基金。

传统上的资产组合是60%股40%债，认为这种组合可以兼顾收益和风险：在股票下跌的时候，债券价格是上涨的。但是，2008年经济危机时股债同时暴跌的情形让这一投资组合失灵，市场急需找到另一种可以拿得出手、适应新环境的资产组合方式。当时脱颖而出的，正是桥水的平价基金模式。此后这一模式迅速被同行大量复制。

此次美股熔断后，有人就推测桥水又大赚特赚了，但是，之后媒体报道，这个全球第一大对冲基金今年亏损了20%。

对此，达里奥表示，桥水基金在新冠肺炎疫情引发的市场动荡中显得准备不足，基金主要策略失效，导致股票、债券、大宗商品仓位出现亏损。

最近达里奥还亲自撰文近8000字表示，长期利率跌至零意味着几乎所有资产都会走低，因为降息的积极效果不复存在（至少效果不大）。零利率意味着几乎所有储备国央行的利率刺激工具（包括降息和收益率曲线指导）都将失效。

这个言论是针对美联储将利率降至近零的紧急行动令。我们似乎很难听到这些“大佬”认同政府做法的言论，因为他们特别自信，他们也确实在市场上一往无前，大杀四方，但这一次呢？

野村证券跟踪的风险平价基金的仓位显示，这些基金所有的股票持仓经过过去三周的意外狂跌之后，已经基本全部降到零，也就是说这类对冲基金的空头子弹已经全部打光。

这类基金的规模非常大，据2018年的一份研究报告估计，仅在美国管理的总金额就高达1.5万亿美元。更重要的是，这些基金有着相同的行为模式，所以“集体行动”的能量巨大。

现在预测金融危机或还尚早

大家都知道，多米诺骨牌一旦启动是停不下来的，除非到头了，那么此次股灾的余震还在吗？到哪里会是头？

先来了解一下何为熔断机制，其实通俗来讲就是自动停盘机制，美国将熔断机制设置了三个等级，分别是：一级市场熔断，是指市场下跌达到7%；二级市场熔断，是指市场下跌达到13%；三级市场熔断，是指市场下跌达到20%。此次熔断是一级，那么是否会引发第二级甚至第三级熔断呢？

从最近这两天全球股市的表现来看，有波动，并非一边倒似的无可阻挡，按专家们的说法就是：尚待观察。

我们不妨来回顾一下历史，以史为鉴，美国历史上一共出现了10次股灾：

第一次从1901年6月17日~1903年11月9日，历时875天左右（29个月），跌幅达46%。

第二次1907年大恐慌，旧金山地震成导火索。历时665天左右（23个月），跌幅达49%。

第三次是一战结束前夕。历时393天左右（13个月），跌幅达40%。

第四次从1919年11月3日~1921年8月24日，一战后的大熊市，美国迈入超级大国的前夜。历时660天左右（23个月），跌幅达47%。

第五次从1929年9月3日~1929年11月13日，历时71天左右（2.5个月），跌幅达47%。

第六次从1930年4月17日~1932年7月8日，历时813天左右（27个月），跌幅达86%。

第七次从1937年3月10日~1942年4月28日，珍珠港事件引发，持续时间最长的连环熊市。历时1875天左右（61个月），跌幅达53%。

第八次从1973年1月11日~1974年12月6日，OPEC石油禁令，石油危机和越战下的大崩盘。历时694天左右（23个月），跌幅达45%。

第九次从2000年3月7日~2002年10月8日，互联网科技泡沫，大多数科技股估值过高。历时950天左右（31个月），跌幅达78%。

第十次从2007年10月~2009年3月，全球金融危机，房地产次贷危机，雷曼兄弟破产倒闭。历时510天左右（17个月），跌幅达52%。

相比历史上这些数据，此次熔断何足道哉！问题在于，史上的这些股灾持续时间都很长，此次美股熔断会否引发股市持续低迷才是关键。

张建平认为，此次熔断短期内肯定会对全球的经济产生较大的负面冲击，下一步关键就看各国能否采取积极稳健的财政政策和货币政策，以此来稳定市场的情绪和预期。

3月9日美联储宣布，将从3月12日起，将隔夜回购操作规模从1000亿美元提高至超过1500亿美元，以确保回购市场正常运行。

纽约联储宣布在3月13日继续投放5000亿美元的1月期和3月期回购，短短两天之内就进行了1万亿美元的流动性释放。更进一步的是，美联储宣布这样的回购会在每周定期进行，也就意味着每个月将有至少2万亿美元的流动性进入市场。

美国历史上也确实出现过暴风雨后美国逆袭的“神话”，此次能否逆袭还不好说。但决定股市牛还是熊的一些基本的东西是不会变的。客观来说，美股的宏观面尚未恶化，2月新增非农就业初值达22.8万人，私人非农企业生产和非管理人员平均时薪跳升0.3%，双双好于预期；1月核心通胀率1.63%，稳中有升。

但有人拿出1929年那次大崩盘进行对照，发现当时也是这般情形，崩盘之前，无论是就业还是通胀率都表现得很好，而且这种情形几乎可以看成是崩盘的一个前兆了。

来自中信证券的研究报告分析，1970年以来美股十次熊市的诱因可归类为外部冲击、货币紧缩、基本面恶化、高估值泡沫破裂四个因素。此轮美股的下跌主要由外部冲击叠加高估值所致，但目前经济基本面数据尚未反映疫情可能带来的负面影响，企业盈利也未被有效的下调。对比2008年次贷危机时期美国银行体系的风险情况，现在美国银行体系的金融风险小得多。

可能，疫情才是此次股灾的重大变数，新加坡总理李显龙表示：“我们不知道疫情什么时候结束，但它很可能会持续到今年年底，甚至更久。它对经济带来的负面影响，很可能超过2008年的金融危机，而持续时间也将更久，甚至在疫情结束后仍将持续。”

对此也有不同的声音，全球第二大资产管理公司先锋领航（Vanguard）的首席经济学家戴维斯（Joe Davis）撰文表示，有一件事是我们确实知道的，它应该会给投资者信心：新冠肺炎病毒不太可能导致类似2008年国际金融危机。事实上，在过去40年里，我们遇到过好多次这样的情况，全球股市共经历了13次调整和8次熊市。然而，也是在这40年里，全球股市增长了17倍。

“所以，坚持住！这一切都会过去的。”戴维斯坚信。

正如一位网友所说：这时候猜反弹和金融危机都太早，敬畏市场，我们应该希望美国可以处理好这件事，如果真的陷入衰退，高度全球化的2020，人类命运共同体，没人能不受到影响。

全球资金的避风港在哪里

来看看中国。

根据港交所披露的信息显示，在美股熔断的第二天，摩根大通就在3月10日大举增持中国股票资产，对象包括中国的保险股、银行股、能源化工股、基建股等。

不怕低，就怕比。继瑞银、大摩在美股熔断前已将中国视为全球资产避风港后，A股行情独立，而美股连续熔断的现实，进一步刺激全球机构看好中国，一些国际投行认为亚洲市场尤其中国的股票比美股更具有安全性，美股市场已来到了一个转折点。

根据美国监管机构3月13日披露的数据，巴菲特在3月3日对美股的银行股展开布局，当日完成对纽约梅隆银行的增持，增持后持有纽约梅隆银行8900万股，占总股本比例的10.06%。而在此前的2月27日，巴菲特还以每股45.48美元至47.14美元的价格买入达美航空，斥资约4530万美元。

截至3月16日收盘，巴菲特的上述操作已悉数被套，3月3日对纽约梅隆银行的这笔投资已亏损16%，达美航空股价表现更是惨烈，3月16日收报35.81美元，不到一个月，巴菲特就被这只航空股套牢超22%。桥水亏损20%，这是巧合？

此次美股下跌，A股逆袭上涨，这是否意味着中美股市“脱钩”了？A股是否还将继续独善其身？甚至成为全球资金的“避风港”？

来自国泰君安的最新报告称，不应忽视中美股市脱钩的可能，其脱钩的核心原因，在于“基本盘”和“资产端”的不同。第一，疫情、经济增长和政策空间的“基本盘”，中国全方位优于美国。第二，中国股市性价比大幅优于美股。当前市场风险偏好稳中有升、贴现率易下难上、有力对冲令盈利修复确定性更高；而美股恰巧相反，风险偏好大幅下行、贴现率因货币政策体系失效而趋势反转、政策工具效用有限加剧盈利恶化预期，且存在一定的交易拥挤风险。

英大证券首席经济学家李大霄认为，中国正在成为全球资金的避险地，如果说有诺亚方舟，那也许就是中国资产。并且，对应国际油价下调，也隐藏着重大机遇，中国应该好好把握这个历史机遇期，综合利用金融市场工具，完成我国的战略石油储备。

资本永远都是逐利的，美股暴跌所消失的近4万亿美元也不会就真的“凭空不见”的，股票的价格不过是数字而已，但正是股票价格的变化让股市实现了它重新分配财富和整合调配资源的功能。

来自长城证券的研究认为，人民币资产有望成为全球资产的避难场所：在此次疫情的全球扩散过程中，我国的体制优势和对疫情的快速、有效控制有目共睹，我国的证券市场在全球普跌大背景下显示出了非常明显的价值韧性。当前全球疫情呈现扩散态势，我国疫情则反过来呈现明显的收敛态势，人民币资产有望成为全球资产的避难场所。

事实证明，相对于美股的连续熔断，A股市场表现出强劲的独立行情，这种强劲在于美股的熔断几乎未对A股产生实质性影响。在这种背景下，越来越多的机构投资者开始将股票投资的重心转到中国市场这个“避风港”。